윤석열 당선인의 신 정부정책에 따른 부동산 규제 완화로 건설 및 건자재업종의 수혜가 예상되는 가운데 특히 KCC글라스의 이익 확대가 예상된다. 지난해 판유리, PVC바닥재, PHC파일 등 주요판매 품목들의 판가상승 영향으로 실적확대를 달성한데 이어 올해는 신정부의 정책기조로 인해 추가적 성장 모멘텀이 기다리고 있기 때문이다.

지난 5년간 건설업종은 정부의 인위적인 억제정책으로 성장기회가 대부분 소멸되거나 움츠러들었다. 이 기간 건설업종은 반등의 기회를 노리며 성장모멘텀을 착실히 누적해왔으며, 이제는 조만간 확대될 재개발 및 재건축 빅사이클 시대에 날개를 펼칠 것으로 전망된다.

무엇보다 올해는 건설시장 가운데 주택착공과 골조 이후 내외장재 투입이 증가하는 시기로, 관련 품목을 영위하는 KCC글라스의 실적성장과 주가상승 모두 기대해볼만한다.

착공에서 준공까지 투입되는 모든 자재 수요 증가

특히, 2021년은 앞서 2020년 인수합병한 자동차용 안전유리 회사 코리아오토글라스(KAG)의 PHC파일 사업부의 실적까지 더해지면서 수익개선은 더욱 확대될 수 있었다. KAG의 PHC 파일사업 점유율은 전체 시장의 9% 비중을 차지한다.

2022년은 지난 5년간 감소했던 건설 인허가 물량이 반등할 것으로 예상되는데 올해 예정된 분양물량은 46만호에 달한다. 이는 역사적으로 두번째 높은 규모다.

건자재의 경우 2017년부터 인허가 및 착공 물량감소에 따른 실적 악화로 주가가 디레이팅됐으나 최근 반등으로 PBR 0.8X까지 도달한 상태다, 증권가는 본격적 건설업 붐이 시작될 경우 투입 확대에 따른 매출볼륨 성장으로 리레이팅 지속될 것으로 내다봤다.

건자재 평균 PBR 및 인허가 추이

2021년, 판유리 판가 상승에 실적·주가는 기지개

2021년은 판유리, PVC바닥재, PHC파일 등 건자재 품목들의 판가 상승이 두드러지며 KCC글라스의 실적확대를 견인했다.

특히 판유리의 경우 ▲코로나19에 따른 운송비증가와 중국의 유리수요 확대로 인한 수입유리의 감소를 비롯해 ▲건설 착공증가에 따른 투입 시기가 겹친 것이 가격상승을 이끈 것으로 판단된다.

실제로 지난해 1분기를 제외하고 판유리 평균판매단가(ASP)는 매분기 상승했다. 1분기 ASP가 부진했던 건 건축용 판유리 대비 고단가인 KAG향 원판유리 매출이 내부로 흡수됐기 때문이다.

하지만 1분기 이후 골조공사를 마무리한 2019년 착공 아파트 건축현장에서 판유리 수요가 증가하고, 주요국들의 수입단가가 급등하면서 가격은 강세를 보이기 시작했다. 그 결과 2021년 4분기 판유리 ASP는 1kg당 521원으로 전년 동기대비 7.6% 상승했다. 직전 고점은 지난 2014년 ASP 1kg당 535원이었는데 당시 ASP가 KAG향 매출을 포함한 점을 감안하면 사실상 현재 가격이 역사적 고점이다.

건자재기업의 실적개선은 판가 강세가 크게 작용하는데 현재 유리수요에 비해 공급이 부족한 상황에서 말레이시아산 판유리 수입단가 마저 1kg당 0.42달러까지 상승한 상태다. 또한 당분간 건축용 원판유리 ASP 상승 압력은 지속될 것으로 예상되고 있다.

유리 부문: 용융로 가열 연료 매입단가 상승

국내시장의 과반 이상을 차지하고 있는 KCC글라스의 판유리 ASP 상승은 판유리 수급이 공급자 위주로 진행되고 있다는 사실을 증명한 것이다.

이처럼 건자재업종 호조에 따른 제품 판매량(Q) 상승과 일부 품목의 수급차질에 따른 실적개선 기대감에 지난해 상반기 KCC글라스 주가는 아웃퍼폼하며 두드러진 상승세를 보였다. 그러나 자동차반도체 수급이슈에 따른 자동차 생산차질은 곧바로 자동차유리의 매출감소로 이어져 상반기 유입된 매물이 쏟아지면서 하반기 주식시장에선 이렇다 할 반등세를 보이지 못했다.

판가상승을 따라가지 못했던 부진한 생산

지난해 역사적인 판유리 ASP 강세에도 불구하고 부진한 생산실적은 아쉬움으로 남는다. 용융로 1기 가동 중단 및 대체시설 정기보수로 2분기 전체와 3분기 일부 생산에 차질이 발생한데 따른 것이다.

이에 따라 지난해 여주공장의 판유리 생산실적은 788,000톤으로 전년대비 11.3% 감소했으며, 여주공장에서 원판유리를 받아 생산하는 전의공장의 자동차 안전유리 생산실적 역시 반도체수급으로 부진할 수 밖에 없었다. 실제로 지난해 상반기까지 매분기 600만장 이상 달성한 생산실적은 하반기부터 감소세로 돌아섰다.

2022년, 실적으로 주가상승 견인한다

2021년은 부진했던 생산실적을 제품가격 상승으로 상쇄할 수 있었던 한해였다면 올해는 2020년 이후 착공에 들어간 아파트 현장의 판유리 수요 발생이 실적을 견인할 것으로 전망된다. 여기에 공장 보수 및 유휴 용융로 추가 가동계획 부재로 인한 판유리 공급 제한이 ASP 상승세를 지지할 것으로 판단된다. 아울러 고급차종 및 친환경차량 출하 비중이 증가하고, LVT 바닥재 매출 발생과 착공현장의 파일 수요 증가 역시 전 사업부의 제품 가격을 이끌 것으로 예상된다.

강경태 한국투자증권은 “올 한해는 PHC파일, 유리, 바닥재를 모두 제작·판매하는 종합 건자재 기업 KCC글라스를 매수할 적기”라고 제언했다.

다만, 자동차유리는 올해도 반도체수급에 따른 자동차생산 감소추세는 지속될 것으로 보인다.

김세련 이베스트투자증권 연구원은 “자동차 유리 감익을 감안해도 KCC글라스 전체 매출액은 전년 대비 7~10% 수준의 성장을 보일 전망”이라며, “4분기 기준 예상 판가에 품목별 출하량을 2~3% 수준만 반영해도, 높은 한자릿수 성장은 확정적이기 때문”이라고 설명했다.

제조원가 상승은 불안요인, 2022년 OPM 전년대비 하락할 수도

판가상승 및 수요증가와 같은 실적개선 모멘텀이 풍부한 가운데에서도 불안요인은 존재한다. 바로 제조원가 상승이다.

KCC글라스 국내 생산기지 4곳에 투입되는 재료가격(C)이 모두 상승 추세에 있어 영업이익률 하락은 지난해 하반기에 이어 올해에도 나타날 것으로 예상된다.

대표적 재료는 용융로 가열 연료인 벙커씨유를 비롯해 질소산화물 저감을 위한 공장용 요소수, PVC 바닥재의 원료인 스트레이트 레진, PHC파일 원료인 콘크리트와 철근, 운반 차량용 요소수 등이다.

한편, 대선 후 국내 주택 거래량 증가에 대비해 홈씨씨 채널에 대한 투자 확대로 인해 올해 인테리어 사업부 영업이익률은 5% 미만으로 추정된다.

비용 증가 불구 KCC글라스 밸류에이션 수준 하반기로 갈수록 상승 전망

높아지는 비용부담을 제품 판매가격으로 전가할 수 있는 KCC글라스의 시장 점유율에 주목할 필요가 있다. 앞서 잠깐 언급했듯이 공급자 중심의 국내 건자재 시장에서 KCC글라스는 무역회사인 코마글로벌 인수를 통해 수입원자재 수급능력까지 더욱 강화될 예정이기 때문이다.

무엇보다. 전 사업부 호조를 바탕으로 2,000억원 중반대의 순현금(2회차 사채 발행액 2,000억원 중 1,450억원을 기존 단기사채 및 1회사 사채 일부 상환하는 점 반영)에 힘입어 올 하반기로 갈수록 밸류에이션 수준은 점차 높아질 것으로 전망된다.

실적대비 주가 PER 7X는 여전히 매력적

지난해 KCC글라스는 실적확대와 함께 주가상승까지 이어지며 투자자들을 만족케 했으나 하반기 쏟아진 매물대로 더 이상의 추가상승은 이어지지 않았다.

긍정적인 것은 올해 본격적으로 시작될 건자재 랠리로 주가반등을 기대해볼 수 있다는 점이다.

아파트 공사기간 2~2.5년 동안 다양한 품목의 건자재가 투입되는데, 크게 착공재, 중간재, 입주마감재로 분류돼 사용된다.

PHC파일은 기초공사에 들어가는 대표적인 착공재이며, 거푸집과 시멘트는 골조 단계에서 투입되는 중간재, 창호, 벽지, 가구 등은 입주 마감재로 투입된다.

PHC파일 판매단가 13만원대 유지 전망

그동안 B2C 비중이 거의 없는 착공재와 중간재의 경우 2019년까지는 착공 사이클 둔화로 매출감소와 적자가 발생했다. 이에 따라 생산설비 운휴나 인력감축, 판가 출혈경쟁 등을 겪을 수 밖에 없었다.

한편, 중간재는 2020년 착공확대로 인한 수급 쇼티지로 대부분 판가 인상에 성공했으며 2021년은 판가증가와 판매량 확대로 대부분 실적 턴어라운드를 기록했다. 올해는 원자재 랠리 가운데 과거와 같은 마진율에 도달하기는 어려워도, 판매량의 지속 성장과 이에 따른 이익 볼륨 확대가 기대되는 한해가 될 전망이다.

투입 시기별로 건자재 품목별 매출은 2년 이상 갭이 발생하겠지만, 과거 랠리에서와 같이 주가는 제품과 무관하게 동반 리레이팅될 것이라는 게 증권가의 시각이다.

김세련 이베스트투자증권 연구원은 “보수적으로 계산해도 2022년 추정 이익 기준 KCC글라스의 PER은 10X가 되지 않는 수준”이라며, “품목이 달라 동일 PER로 비교하긴 어렵지만 건자재 PER 밴드가 12~20X 수준임을 고려할 때 밸류에이션 메리트가 크다”고 긍정적인 투자의견을 나타냈다.