올해 3분기 국제유가 상승세에 따른 정제마진이 연중 최고치를 보이면서 S-Oil(에쓰오일)이 시장의 컨센서스를 훌쩍 웃도는 깜짝실적을 기록했다.

비(非)석유수출국기구(OPEC) 주요 산유국 협의체인 OPEC+ 감산 등의 영향으로 유가와 정제마진이 동반 상승한 결과다. 특히, 정유사의 수익성을 좌우하는 요인 중 하나가 정제마진인데 이 기간 15달러를 돌파하며 강세를 이어간 영향이 컸다.

정유사들은 원유를 수입해 정제한 뒤 이를 휘발유나 경유 등으로 만들어 판매한다. 정제마진은 최종 석유제품 가격에서 원유를 포함한 원료비를 뺀 값이다. 보통 정제마진은 4∼5달러가 이익의 마지노선으로 알려져있는데 2분기엔 수요침체로 2달러대까지 떨어졌다가 유가상승이 맞물리면서 3분기 중 최고 15달러를 돌파하기도 했다.

대규모 정기보수 불구 유가상승 및 정제마진 강세에 3분기 컨센 대비 10% 웃돌아

에쓰오일은 2023년 3분기 매출액 9조원, 영업이익 8,589억원을 기록해 전 분기대비 매출액은 15.1% 상승했으며, 영업이익은 무려 2,258.4% 급증해 큰 폭의 수익성을 개선했다. 이는 컨센서스(7,832억원) 대비로도 10% 상회한 것으로, 영업이익률(OPM)은 9.5%를 기록했다.

이 기간 에쓰오일은 대규모 정기보수에도 불구하고 정유사업 재고평가이익이 2,100억원 증가한 가운데 국제유가가 9.1달러 상승하고, 정제마진이 평균 6.6달러를 유지하다 최고 15달러까지 치솟는 등 강세를 지속하며 턴어라운드를 시현할 수 있었다.

에쓰오일 2023년 3분기 사업부문별 실적

사업부문별로 보면 정유부문은 영업이익 6,662억원을 기록해 전분기 대비 흑자전환에 성공했으며, OPM은 9.3%를 나타냈다. 정기보수에 따른 기회손실비용이 670억원 발생했음에도 정제마진 강세 및 재고평가이익(2,100억원)이 반영된 결과다. 특히, 역내 생산 설비의 가동 차질로 공급이 타이트한 가운데 여름철 드라이빙과 항공 여행 수요 강세가 호재로 작용했다.

석유화학부문은 영업이익 454억원에 그쳐 전 분기대비 44.6% 급락하며, OPM은 4.0%를 기록했다. 올레핀 스프레드 약세가 지속된데다 정기보수 기회손실 390억원이 발생한 영향이다.

윤활부문은 영업이익 1,472억원으로 전 분기대비 40.3% 하락했으나 OPM은 21.8%를 나타냈다. 계절적 비수기로 인한 스프레드 약세 및 정기보수 기회손실 410억원 발생했다.

4분기에도 겨울철 난방 수요 증가와 정유 제품의 낮은 재고 수준으로 양호한 실적을 낼 것으로 전망된다.

최영광 NH투자증권 애널리스트는 “제한적인 정제 설비 증설로 인해 석유제품의 타이트한 수급 밸런스는 중장기적으로 지속될 것”이라며 “과거 대비 높아진 에쓰오일의 이익창출 능력도 지속 가능할 전망”이라고 내다봤다.

에쓰오일 장기 마진 추이

전통에너지 수요는 쉽게 둔화되지 않을 전망···에쓰오일의 이익체력 상승 기대

코로나19로 인한 수요 급감 이후 나타난 가파른 수요 회복과 전쟁으로 인한 공급 차질 등 최근 유가 및 정제마진의 변동성 크게 확대된 상황이다. 오는 2030년까지 글로벌 석유 수요 증가량은 약 700만b/d에 달할 것으로 예상되는 가운데 정제설비의 신규 증설 규모는 약 420만~450만b/d에 불과하다.

게다가 중국의 증설 제한으로 중장기적 석유공급 증가 여력이 제한적일 가능성도 커지고 있다. 중국은 지난달 말 자국 내 정제설비의 전체 규모를 2,000만b/d로 제한하겠다는 2년 전정책을 재차 확인시켜 주었다. 이는 2030년 탄소배출 Peak를 위한 전략 중 하나다.

현재 중국 정제설비 능력은 1,840만b/d로, 중장기적으로 추가 증설 여력은 매우 제한적일 것으로 보인다. 실제, 최근 2년 간 중국의 석유제품 순수출 추세는 크게 약화되었는데, 해당 정책으로 2025년 이후 중국은 약 10년 만에 석유제품 순수입국으로 변모할 가능성도 제기되고 있다.

그동안 글로벌 오일 메이저사들은 2030년 석유수요 피크를 전망했으나 현재는 고금리에 따른 신재생 에너지의 수익성 등 영향으로 에너지 전환속도가 느려질 가능성을 경계하고 있다. 특히, 최근 글로벌 지정학적 이슈 등 불확실성에 대한 경계심도 점차 커지고 있는 상황이다. 즉, 전통 에너지 수요 피크에 대한 불확실성이 커지면서 중장기 경쟁력을 강화할 필요성을 느끼고 있는 것으로 보인다. 실제, 휘발유 이외의 제품인 납사, 등·경유, 제트유 등을 대체할 만한 제품들은 최근 연구·개발이 지속되고 있지만 여전히 사업성은 불확실한 것이 사실이다.

에쓰오일 12M Fwd PBR 밴드차트

윤재성 하나증권 애널리스트는 “불확실성이 높은 고금리 환경 속에서 높은 현금흐름을 창출하고 있는 에쓰오일의 이익 체력에 대한 신뢰도 상승과 이에 따른 주주환원 정책 변화가 기대된다”며 “주가는 모든 우려가 반영된 역사적 하단 수준에 머무르고 있다”고 말했다.

황성현 유진투자증권 연구원은 “4분기엔 동절기 난방시즌에 진입하며 수요와 정제마진 모두 반등할 전망”이라며. “또한 중국 환경규제로 티팟 설비 폐쇄가 이어지며 중장기 수급 밸런스가 개선돼 연간 영업이익 2조원은 무난히 달성할 것”이라고 전망했다.