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대한항공, 코로나19 속 더 좋아진 화물로 어닝 서프라이즈
대한항공, 코로나19 속 더 좋아진 화물로 어닝 서프라이즈
  • 김규철 기자
  • 승인 2021.08.17 12:46
  • 댓글 0
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화물 호조로 재무구조 개선에 연간 영업익 상향 조정
델타변이는 단기 불확실성 요인이나 중장기 접종속도 높이는 요인
통합 대한항공 탄생 시 2023년 약 21조 매출 전망

2년째 이어지는 신종 코로나바이러스 감염증(코로나19)에 따른 여객수요 악화로 글로벌 항공업계가 어려움을 겪고 있는 와중에 대한항공이 올 2분기 어닝 서프라이즈를 기록, 말 그대로 시장에 놀라움을 안겨주고 있다.

대한항공은 20212분기 매출 2126억원, 영업이익 1,936억원을 시현하며 시장 컨센서스를 상회하는 실적을 달성했다.

매출과 영업이익은 전년 동기대비 각각 16.4%, 75.7% 상승한 수치로 영업이익률은 9.6%를 나타냈다.

대한항공 분기실적 추이 및 전망(연결기준)

자료: 대한항공, 유진투자증권
자료: 대한항공, 유진투자증권

2분기 여객 매출의 경우 국제선에서 전년 동기대비 -10.7%를 보인 가운데 5.2% 상승하며 뚜렷한 회복세를 보이지 않고 있다.

그러나 수익성이 높은 화물 매출이 23.2% 상승, 사상 최대 분기 실적을 기록하면서 항공업이 어려움을 겪고 있을 때 항공화물이 대한항공의 효자노릇을 톡톡히 하고 있다. 실제로 화물수송이 전년 동기대비 29.2% 성장함에 따라 대한항공은 화물 전용 여객기를 추가 투입해 지속적인 물동량 증가에 대응하고 있다.

인천공항 화물 물동량 추이

자료: 인천공항공사, 한국공항공사, NH투자증권 리서치본부
자료: 인천공항공사, 한국공항공사, NH투자증권 리서치본부

여객운임은 긴급 여객 수송으로 인한 역기저 영향으로 전년 동기대비 하락했으나 1분기 대비로는 4.6% 상승했다.

영업비용의 경우, 급유단가 상승과 연료소모량 증가로 연료비가 전년 동기대비 132.8% 증가했으나 기재 대수 축소(전년 동기대비 -9 ) 및 인건비 절감 등을 통한 고정비 감소로 통제된 수준을 유지할 수 있었다.

또한, 차입금 상환이 지속되면서 순이자비용은 689억원까지 감축했다. 이는 전 분기대비 233억원, 전년 동기대비 434억원 축소된 금액이다.

한편, 호텔부문의 적자폭이 축소된 것도 대한항공의 실적 향상에 한몫했는데 올 2분기 말 투숙률은 60% 이상으로 점차 회복세를 보이고 있다.

지난해 128(현지시간) 전 세계에서 처음으로 영국이 코로나19 백신접종을 시작한 이후 올 초 본격적으로 시작된 백신접종으로 여행 및 항공업 회복의 기대감도 커졌다. 그러나 이 같은 기대감도 잠시, 델타변이 바이러스의 급속한 확산으로 또 다시 고꾸라진 항공업이지만 대한항공은 기대치 이상의 항공화물 실적으로 재무구조 개선과 어닝 서프라이즈라는 두 마리 토끼를 잡을 수 있었다.

3분기에도 견조한 화물실적과 시장점유율 확대 전망

회복세 조짐이 보였던 글로벌 경기와 항공업계가 최근 델타변이 바이러스 확산으로 또 다시 주춤하고 있다. 다만, 델타변이로 인한 국내외 백신 접종률이 빨라지고 있는 것은 중장기적으로는 다행스러운 일이다.

따라서 당장의 여객수요 회복은 힘들겠지만 올 연말부터 완만하게 회복될 것으로 기대되는 가운데 항공화물 실적은 컨테이너 적체에 따른 긴급화물 수요증가와 연간 화물운임 상향조정(5.9%10.1%)으로 3분기에도 강세가 이어질 것으로 전망된다.

항공화물 운임 추이(아시아-북미 노선, TAC Index)

자료: Aircargonews, NH투자증권 리서치본부
자료: Aircargonews, NH투자증권 리서치본부

이 같은 화물실적 상승은 대한항공의 유동성 회복과도 이어져 이를 통한 차입금 감축으로 지속적인 재무구조 개선과 시장점유율 확대도 기대해 볼 수 있게 됐다.

대한항공의 별도기준 금융부채는 2020년 말 153,000억원에서 20212분기 말 131,000억원으로 22,000억원이 감소됐다. 특히 올해는 유상증자로 차입금 감축 규모가 큰 가운데, 중장기적으로 매년 5,000~1조원 규모의 차입금이 감소될 전망이다.

한편, 코로나19 사태가 진정되면 항공수요 회복은 지난 2008년 금융위기에 따른 수요 감소 후, 2010년 회복될 때까지의 수준과 유사할 것으로 예상된다.

IATA에서 전망한 글로벌 항공 수요 회복 경로

자료: IATA, NH투자증권 리서치본부
자료: IATA, NH투자증권 리서치본부

2010년 회복 당시 여객운임은 무려 17% 상승하면서, 대한항공의 ROE(자기자본이익률)17%까지 개선되고 연중 PBR(주당순자산비율)2.1배까지 밸류에이션이 확장되기도 했다.

기다려지는 아시아나항공과의 통합, 그리고 시너지

현재 아시아나항공과의 통합 작업을 진행하고 있는 대한항공은 공정위의 심사결과와 함께 미국, EU, 중국, 일본 등의 경쟁당국으로부터의 심사결과도 기다리고 있다.

심사 절차가 지연되면서 통합 확정까지는 시간이 지체되고 있지만 관련업계 및 증권업계는 시장이 받을 충격을 감안했을 때 통합 무산은 극히 제한적일 것으로 보고 있다.

만약 긍정적인 결과가 나올 경우 통합 대한항공의 매출은 2023년 기준 약 21조원에 달할 것으로 전망된다.

현재 지배구조에 따르면, 대한항공-아시아나항공의 여객매출2023년 기준, 139,000억원으로 추정되는 가운데 저비용항공사(진에어-에어부산-에어서울)가 한진칼의 자회사 위치에서 통합돼 에어부산과 에어서울 연결실적에서 편출될 것을 가정해도 여객매출12조원 이상이 될 것으로 예상되고 있다.

대한항공-아시아나항공 통합 시 지배구조 변화

주: 네모 표시 간 통합 예상, 자료: Dart, NH투자증권 리서치본부
주: 네모 표시 간 통합 예상, 자료: Dart, NH투자증권 리서치본부

더욱이 이처럼 연간매출이 큰 상황에서 운임상승이 10%만 되더라도 조단위 규모의 영업이익 증가 효과까지 기대할 수 있다.

한편, 대한항공과 아시아나항공의 통합과정을 추진하면서 대한항공 경영진들이 인위적인 운임상승은 없을 것이라고 언급한 것과 관련해 투자자들은 인위적인 정부개입으로 운임상승폭이 제한되는 것이 아니냐라는 우려감을 나타내기도 했다.

하지만 사실상 통합에 따른 공급 감소 및 리스 기재 반납으로 운영 기재 수가 15% 이상 감소했다는 점을 감안하면 운임 상승은 피할 수 없을 것이라는 게 증권업계의 시각이다.

정연승 NH투자증권 연구원은 통합 대한항공은 공정위 공시 운임에는 큰 변화가 없겠지만 할인율 축소 및 직접 판매 확대, 저수익 노선 축소로 실질 운임 상승에 따른 추가적인 이익 개선도 기대할 수 있다, “오는 2023년까지 실적 회복 사이클에 진입할 것으로 전망된다고 내다봤다.

기업가치 확대되려면 화물매출 상승만으로는 부족

코로나19 사태 장기화에도 대한항공은 항공화물 실적 호조에 힘입어 체력을 키우며 버틸 수 있었다.

그럼에도 불구하고 화물만으로는 대한항공의 기업가치가 확대되기에는 한계가 있는 것이 사실이다. 사실상 항공화물 운임은 여객기 운항이 재개되고 벨리 카고(Belly Cargo) 수송력이 확대되면 하향 조정되기 때문에 항공화물 실적은 지속가능성이 낮다는 특징이 있다.

따라서 중장기적으로 여객수요 회복과 운임 상승폭이 가시화될 경우 대한항공의 주가가 확실히 반등할 수 있다는 게 증권가의 판단이다.


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